نظرة عامة على الصفقة
في 11 فبراير ، 2025 ، كتب Elliott Investment Management LP ، وهو مستثمر ناشط كبير يدير 69.7 مليار دولار في الأصول ، رسالة إلى Phillips 66 (NYSE: PSX ، 126.26 دولار ، رأس المال الأسواق: 51.5 مليار دولار) ، دعوة إلى إجراء عملية إصلاح استراتيجية من قبل 40 دولارًا. (لمزيد من المعلومات ، تفضل بزيارة spinoffresearch.com).
جادل المستثمر الناشط بأن هيكل بنية فيليبس 66 غير الفعال يعيق الكفاءة التشغيلية ويحد من القيمة الحقيقية لأصوله. علاوة على ذلك ، كشف إليوت أيضًا عن حصة 2.5 مليار دولار بالإضافة إلى فيليبس ، مما يجعلها واحدة من أفضل خمسة مستثمرين. ومع ذلك ، لم يعلق Phillips 66 بعد أو اعترف بحصة Elliott في الشركة.
شارك إليوت سابقًا في Phillips 66 في نوفمبر 2023 ، أوصت بتدابير خفض التكاليف والتحسينات التشغيلية ، إلى جانب تحسينات مجلس الإدارة. ومع ذلك ، فشل الأداء المالي للشركة في تلبية التوقعات. الناتجة عن ذلك ، قام إليوت بتخطيط هيكل تكتل غير فعال ، وسوء أداء التشغيل ، ومصداقية الإدارة التالفة كأسباب واضحة لضعف الأداء. كرر الناشط دعوته إلى تحول هيكلي رئيسي ، يطلب من Phillips 66 تجريد أصوله في منتصف الطريق ، بما في ذلك DCP Midstream وخط أنابيب NGL الملحمية التي تم الحصول عليها مؤخرًا. يعتقد Elliott أن فتح القيمة الكاملة لهذه الأصول ، التي تولد حاليًا أكثر من 4 مليارات دولار في EBITDA المعدل من MIDCYCLE ، من شأنها تحسين عوائد المساهمين بشكل كبير. تخطط خطة “StrumeLine66” من Elliott إلى أن PSX قد يتجاوز 200 دولار للسهم مع استراتيجية إعادة الهيكلة المناسبة.
الصفقة الأساس المنطقي
تم تشكيل Phillips 66 في عام 2012 باعتباره عرضية من Conocophillips ، ورث أعمال التكرير ، منتصف الطريق ، والمواد الكيميائية. في الوقت الذي تم فيه وضعه في البداية كشركة طاقة متنوعة ، توسعت محفظتها من خلال عمليات الاستحواذ ، بما في ذلك DCP Midstream في عام 2023 وخط أنابيب NGL الملحمية في عام 2024. تؤكد إليوت أن أصول Phillips لها نطاق كبير ومزايا تنافسية ، ومع ذلك تكافح الشركة لمطابقة أقواسها. يتداول فيليبس 66 من التداول بخصم على قيمته المملوءة ، يعاني من هيكل التكتل غير الفعال ، وأداء التشغيل الضعيف ، ومصداقية الإدارة التالفة. يحجب هيكلها الحالي قيمة الأصول ، مما يؤدي إلى تقييم مع ذلك مع أدنى شريحة له. تنخفض الشركة من هدفها حوالي 14 مليار دولار في منتصف الدورة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك ، ويرجع ذلك إلى حد كبير إلى ضعف الأداء في التكرير. تآكلت مصداقية الإدارة بسبب الأهداف المالية الفائتة ، والاستحواذات على تبسيط المحفظة ، ومطالبات التحول التي لا أساس لها. على الرغم من 3.5 مليار دولار في عمليات التخلص من الاستثمارات المعلنة و 1.5 مليار دولار من وفورات التكاليف ، فإن أسهم Phillips تستمر في ضعف الأداء في الصناعة. يجادل إليوت بأنه بدون إعادة هيكلة أساسية ، فإن فيليبس 66 سيستمر في متخلف خلف فاليرو وماراثون بتروليوم. لا يزال تحسين EBITDA للبرميل أقل بكثير من المنافسين ، مع وجود 2 دولار لكل برميل. من خلال تعزيز كفاءة التكرير وفصل الأصول في منتصف الطريق ، تعتقد Elliott أن الشركة يمكنها سد هذه الفجوة وإلغاء قفل قيمة المساهمين الكبيرة.
علاوة على ذلك ، على مدار العقد الماضي ، تسبب إجمالي عائدات المساهمين في Valero Energy بنسبة 138 ٪ و Marathon Petroleum بنسبة 188 ٪. واجهت أعمال التكرير للشركة ، التي كانت تاريخيا سائق أرباح رئيسي ، تحديات في الحفاظ على الربحية. في عام 2024 ، انخفضت هوامش التكرير المحققة للبرميل إلى 6.08 دولار ، مقارنة بـ 13.88 دولار في عام 2023 ، مما زاد من أداء الشركة. مشاريع الإستراتيجية “Elliott” STROMELINE66 “التي يمكن تحقيقها لتحسين EBITDA لكل هدف من 9 دولارات من خلال التحسينات التشغيلية ، مما يجعل Phillips 66 تمشيا مع أقران الصناعة.
وفقًا لـ Elliot ، يحجب هيكل Phillips 66 غير الفعال القيمة الحقيقية لأصولها ، مما يمنع قصة حقوق ملكية واضحة والحد من قدرتها على جذب قاعدة المساهمين المناسبة. توفر الشركة عوائد رأس مال أضعف من المصافي الكبرى ونمو أبطأ من أقرانها في منتصف الطريق ، مما يترك المستثمرين أسوأ ما في العالمين. أدى ضعف أداء التشغيل إلى تفاقم صراعاته ، مع تحسين EBITDA للبرميل المتخلف عن Valero بمقدار 3.75 دولار في عام 2024 وتوسيع إلى 4.75 دولار في الربع الرابع. يظل السوق متشككًا في أهداف Phillips '2025 و 2027 EBITDA ، بالنظر إلى الوعود التي لم يتم الوفاء بها ، مثل مبادرة “Advantedge66” الفاشلة. حتى التخلص من 3 مليارات دولار الأخيرة ، تم تعويضه في الأصل لخفض الديون أو عوائد المساهمين ، بسرعة عن طريق عمليات الاستحواذ الجديدة. انتقد المطلعون على الصناعة فيليبس لعدم قدرتها على التحكم في التكاليف ، مستشهدين بفريق إداري يفتقر إلى خبرة المصفاة ويعتمد اعتمادًا كبيرًا على الاستشاريين الخارجيين. يعتقد إليوت أن الافتقار إلى الخبرة في المنزل قد أدى إلى قيام هؤلاء الاستشاريين بإدارة المنظمة بشكل فعال وقيادة التحسينات التشغيلية نيابة عن الإدارة. كما تآكلت ثقة المستثمر بسبب الأخطاء المالية المستمرة والتركيز على عمليات الاستحواذ بدلاً من تبسيط المحفظة. فشل المجلس باستمرار في إشرافه وإدارته المكافأة مع تعويض غير محدد مع أداء الشركة. دعا إليوت إلى تعزيز الإشراف من خلال إضافة مديرين مستقلين جدد مع تحسين الخبرة في مجلس الإدارة وإجراء مراجعة شاملة لفريق القيادة التنفيذية. هذا من شأنه أن يساعد على تحسين مساءلة الإدارة ومواءمة حوافزها بهدف زيادة قيمة المساهمين ، وبناء ثقة المستثمرين ، ومعالجة الفطائر المالية الفاشلة المستمرة ، وفتح إمكانات الشركة الحقيقية عن طريق تحسين الكفاءة التشغيلية.
أشار إليوت أيضًا إلى أن عمليات الاستحواذ الأخيرة لـ Phillips 66 لـ DCP Midstream وخط أنابيب NGL الملحمية عززت وجود الشركة في سوق غاز الغاز الطبيعي (NGL) ، حيث وصلت EBITDA المعدلة في منتصف الدورة إلى 4.5 مليار دولار. ومع ذلك ، يدعي الناشط أن Phillips مبالغ فيه عن الأصول ، مستشهداً باستحواذ NGL Epic كمثال. على الرغم من أن عملية الاستحواذ تم توصيلها في البداية على أنها تراكشاة بناءً على التآزر المستقبلي المتوقع ، إلا أن إليوت يجادل بأن المضاعفات الفعلية المدفوعة كانت مخففة للتجارة الحالية في Phillips 66. يزعم إليوت أيضًا أن هذه الاستثمارات قد فشلت في توليد عائدات كافية ، كما يتضح من التدفق النقدي للشركة من العمليات ، التي انخفضت من 7.03 مليار دولار في عام 2023 إلى 4.2 مليار دولار في عام 2024. 6.6x ، مما يعني ضمناً مبلغًا إضافيًا بقيمة 40 مليار دولار في التقييم.
أكد إليوت أن التحول في فيليبس قد تأخر طويلاً. يجب على الشركة تبسيط محفظتها من خلال بيع أو غزل أعمالها في منتصف الطريق ، والتي قد تفتح قيمتها أكثر من 40 مليار دولار. اقترح Elliott كذلك أن Phillips 66 Divest Divest Chevron Phillips Chemical (CPCHEM) من خلال إشراك شيفرون وغيرهم من مقدمي العروض المحتملين لبيع بقيمة 15 مليار دولار تقريبًا. بالإضافة إلى ذلك ، أوصت بالخروج من أعمال تجارة التجزئة الأوروبية ، حيث لا تتماشى عمليات البيع بالتجزئة للوقود مع استراتيجية التكرير الأساسية للشركة ، من خلال عملية تجريد منظمة تقدر بنحو 3 مليارات دولار. هذه التحركات من شأنها أن تزيد من تركيز فيليبس على التميز التشغيلي وزيادة عائدات رأس المال. يمكن للشركة الأكثر تركيزًا أن تعطي الأولوية لتحسين الربحية وإغلاق الفجوة في البورصة لكل برميل مع قادة الصناعة. يتطلب تحقيق ذلك مراجعة شاملة للإدارة وإضافة مديرين مستقلين لتحسين الرقابة. إن تعزيز المساءلة والمواءمة من خلال الأداء الأفضل في فئتها من شأنه أن يعيد ثقة المستثمر. تبرز استراتيجية Conoco الناجحة المنبعثة منذ عقد من الزمن الإمكانات الضائعة في الهيكل الحالي لفيليبس. في حين أن Phillips 66 Management قد دافعت عن نفسها ، بحجة أن محفظة متنوعة توفر الاستقرار وسط أسواق الطاقة المتطايرة ، فإن Elliott لا يوافق. أكدت الشركة التزامها بتحسين تحسين الربحية من خلال الكفاءة التشغيلية والاستثمارات التكنولوجية الجديدة ، ومع ذلك ظلت النتائج أقل من التوقعات. يعتقد Elliott أن فيليبس 66 يجب أن تعيد التركيز على أعمال التكرير ، مما يعكس الإستراتيجية التي نجحت في تنفيذها من قبل ماراثون بترول بعد عرضها في سباق الدراجات النارية لعام 2020. منذ هذه الخطوة ، بقيادة إليوت ، تفوقت السهم على PSX و Valera بنسبة 178 ٪ و 120 ٪ ، على التوالي ، وضع سابقة للجوانب الصعودي المحتملة لفصل Midstream Phillips 66. إذا تم تنفيذها بشكل فعال ، فإن Elliott يقدر أن إعادة الهيكلة مماثلة يمكن أن تؤدي إلى زيادة بنسبة 150 ٪ بالإضافة إلى زيادة سعر سهم Phillips 66.
وصف الشركة
فيليبس 66 (الوالد)
Phillips 66 (NYSE: PSX) هو مزود الطاقة المتكامل المتكامل الذي يقوم بتصنيع المنتجات ونقلها وتسويقها التي تدفع الاقتصاد العالمي. تم دمج الشركة في ديلاوير فيما يتعلق بإعادة هيكلة Conocophillips ، التي فصلت أعمالها في مجال مجرى النهر إلى شركة مستقلة ومتبارة للجمهور تدعى Phillips 66. وتشمل محفظة الشركة شركات Midstream و Chemicals و Confing و Marketing and Temperaties وشركات الوقود المتجددة. يقع مقرها الرئيسي في هيوستن ، فيليبس 66 موظفين في جميع أنحاء العالم ملتزمون بتوفير الطاقة بأمان وموثوقة وتحسين الأرواح مع متابعة مستقبل الكربون المنخفض. بالنسبة إلى السنة المالية 24 ، سجلت الشركة إيرادات قدرها 143.2 مليار دولار.
شريحة منتصف الطريق* (عرضية)
يوفر قطاع Midstream في Phillips 66 زيتًا ونقلًا للمنتجات البترولية المكررة ، وخدمات الطرفية والمعالجة ، بالإضافة إلى خدمات النقل والتخزين والتخزين والتجمع والمعالجة والتسويق في الولايات المتحدة. بالإضافة إلى ذلك ، يصدر هذا القطاع غاز البترول المسال (LPG) إلى الأسواق العالمية. يتكون قطاع منتصف الطريق من شركتين: النقل و NGL. اعتبارًا من 31 كانون الأول (ديسمبر) 2024 ، تملك شريحة Midstream أو تحمل اهتمامات جزئية في حوالي 70،000 ميل من النفط الخام والمنتج البترولي المكرر وأنظمة خطوط أنابيب NGL والغاز الطبيعي ؛ 39 محطات المنتجات البترولية المكررة ؛ 34 جمع ومعالجة النباتات ؛ 15 طرف النفط الخام. ثمانية مرافق تجزئة ؛ ستة محطات NGL ؛ منشأة لتصدير الفحم الكوكية. ومختلف مرافق التخزين والتحميل الأخرى الموجودة في الولايات المتحدة. بالنسبة إلى FY24 ، سجلت القطاع إيرادات قدرها 18.8 مليار دولار.
