في يوليو/تموز، بلغ سوق السندات مستوى مرتفعا جديدا ــ ولست أشير هنا إلى الأسعار أو العائدات أو العائدات. بل أتحدث عن حجم الديون المستحقة على الحكومة الأميركية. فوفقا لوزارة الخزانة الأميركية، تجاوز حجم الدين الفيدرالي 35 تريليون دولار في الشهر الماضي، وهو ما يعادل أكثر من 100 ألف دولار للمواطن الواحد إذا افترضنا أن عدد السكان يقدر بنحو 342 مليون نسمة.
إن النمو المستمر في عجز الموازنة والزيادة اللاحقة في حجم الدين الفيدرالي له عواقب وخيمة على المستثمرين، إذا لم يكن التقلب الأخير قد أضاف ما يكفي من الوقود إلى النار. إن زيادة حجم الدين قد تؤدي إلى ارتفاع أسعار الفائدة وارتفاع التضخم، إذا لم يتم معالجتها.
ولابد من وضع هذا العدد الضخم في سياقه الصحيح. وأفضل طريقة للقيام بذلك هي مقارنة حجم الدين وخدمة هذا الدين كنسب مئوية من الناتج المحلي الإجمالي.
ارتفاع نسبة الدين الفيدرالي إلى الناتج المحلي الإجمالي
عند النظر إلى البيانات الصادرة عن وزارة الخزانة الأميركية، يبلغ إجمالي نسبة الدين الفيدرالي إلى الناتج المحلي الإجمالي الاسمي الحالي 122% ومن المتوقع أن ينمو. ويتزايد حجم الدين حالياً بنحو 7.7% سنوياً، في حين ينمو الناتج المحلي الإجمالي الاسمي بنسبة 5.4% خلال نفس الفترة. وتذكر أن الناتج المحلي الإجمالي الاسمي يشمل كلاً من نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي والتضخم. ونظراً لافتراضات معدل النمو هذه، فمن المرجح أن تتجاوز نسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي 140% في عام 2027 و150% في عام 2030. وهذه تقديرات متحفظة ــ ولا يشمل التحليل أي ديون إضافية قد تتكبدها الإدارات المستقبلية.
وتشير تقديرات مكتب الميزانية بالكونجرس إلى أن إجمالي الدين الفيدرالي الإجمالي سوف يصل إلى 52 تريليون دولار بحلول عام 2033، وهو ما يمثل زيادة قدرها 48.5% عن مستواه الحالي. وعلى نحو مماثل، تفترض تقديرات المكتب عدم وجود أي تغييرات في القوانين الحالية التي تحكم الضرائب والإنفاق.
ماذا عن مدفوعات الفائدة على الديون؟
لقد تجاوزت الولايات المتحدة مؤخرًا تريليون دولار في مدفوعات الفائدة الفصلية، كما هو موضح في تقرير حديث فوربس وتترجم هذه الخطوة إلى زيادة المدفوعات السنوية على الديون بنسبة 2.41% من الناتج المحلي الإجمالي في نهاية عام 2023، وهي زيادة من 1.22% في نهاية عام 2015. وتوقع مكتب الميزانية في الكونجرس أن تصل مدفوعات الفائدة الصافية كنسبة مئوية من الناتج المحلي الإجمالي إلى 3.6% بحلول عام 2033، وهو ما يستبعد أيضًا أي إنفاق سياسي جديد. ولوضع ذلك في المنظور الصحيح، تنفق الولايات المتحدة حاليًا 3.4% من الناتج المحلي الإجمالي على الدفاع.
إن الزيادة المتوقعة في حجم التمويل مثيرة للقلق، والزيادة المتوقعة في الإصدار، على افتراض عدم زيادة الإيرادات (الضرائب) لتقليص تمويل العجز، ستؤثر بلا شك على أسعار الفائدة والتضخم في المستقبل. وفي غياب زيادة في الطلب على هذا الدين، فسوف تضطر أسعار الفائدة إلى الارتفاع على المدى الطويل.
ما هو الطلب الحالي على الديون الأميركية؟
في الماضي، كانت الولايات المتحدة قادرة على بيع جزء كبير من ديونها للمشترين الأجانب. وفي ذروة الأزمة المالية العظمى في عام 2008، شكل المشترون الأجانب 58% من سندات الخزانة الأميركية. وقد انخفضت هذه النسبة بشكل مطرد منذ ذلك الحين، لتصل إلى 33% اعتبارًا من 30 يونيو/حزيران.
لقد تضاءل الطلب الأجنبي في الأشهر الأخيرة مع انضغاط الفوارق في العائدات بين الولايات المتحدة والدول الأخرى، جنبًا إلى جنب مع إزالة سياسات أسعار الفائدة السلبية وجهود إزالة العولمة. إن تصرفات بنك اليابان في الأيام الأخيرة – زيادة أسعار الفائدة بينما من المتوقع أن يخفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة في سبتمبر – هي مثال رئيسي. لا شك أن سوق سندات الخزانة الأمريكية ستظل أكبر سوق للأوراق المالية وأكثرها سيولة على هذا الكوكب، ولكن قد يستمر الطلب الأجنبي على سندات الخزانة في التضاؤل مع تزايد جاذبية البدائل.
إلى أي مدى يمكننا أن نتوقع ارتفاع الأسعار؟
إن تأثير زيادة المعروض من سندات الخزانة له تأثير طويل الأجل على أسعار الفائدة، ولكن حجم هذا التأثير ليس واضحاً تماماً. ويؤثر برنامج التشديد الكمي الذي يتبناه بنك الاحتياطي الفيدرالي بشكل مماثل. ومن الجدير بالذكر أن بنك الاحتياطي الفيدرالي أعرب عن عدم يقينه بشأن تقديرات البرنامج. ومع ذلك، فإنه يقدر أن كل 2.2 تريليون دولار من السندات التي يتم طرحها على مدى فترة ثلاث سنوات تعادل زيادة تتراوح بين 0.29% و0.74% في سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية خلال نفس الفترة. ويقدر مكتب الميزانية في الكونجرس أن الدين الفيدرالي سوف يزيد بمقدار 17 تريليون دولار في تسع سنوات، وهو ما يعادل زيادة قدرها 5.6 تريليون دولار كل ثلاث سنوات. وهذا يترجم إلى زيادة تقريبية تتراوح بين 0.75% و1.85% في سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية كل ثلاث سنوات.
ورغم أن الطريق إلى معدلات فائدة أعلى ليس محسوما، ولا أتوقع الكآبة واليأس، فإن الضغوط تتزايد على الأمد الأبعد. ومن المؤكد أن ضوابط السياسة المالية قد تساعد، ولكن في ضوء السياسات المقترحة من قِبَل الحزبين، يبدو أن هذا الخيار أقل احتمالا. ومن الممكن أيضا أن تؤدي زيادة نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي إلى تحقيق هذه الغاية. ويبدو الحماس الحالي بشأن الذكاء الاصطناعي وتعزيز الإنتاجية الناتج عنه واعدا.
ولكي أكون واضحا، أعتقد أن الزيادة المتوقعة في الدين الفيدرالي هي متغير أطول أجلا فيما يتصل بالتغيرات في أسعار الفائدة. أما المتغيرات الأقصر أجلا ــ مثل التضخم، وتشغيل العمالة، والنمو ــ فسوف توجه أسعار الفائدة في الأمد القريب. وفي الوقت الحالي، يبدو الأمر وكأن بنك الاحتياطي الفيدرالي، إلى جانب البنوك المركزية الأخرى، سوف يشرع في رحلة خفض أسعار الفائدة على مدى الأشهر المقبلة. ولكن تحت السطح، ينبغي للمستثمرين أن يدركوا التيار الأساسي الذي سوف يستمر في الضغط على أسعار الفائدة لرفعها على الأمد البعيد.
