البيانات الواردة لا تدعم وجهة نظر “الهبوط الناعم”.

لقد كان أسبوعًا هبوطيًا بالنسبة لمعظم المؤشرات الرئيسية، حيث تمكن مؤشر ناسداك فقط من الحفاظ على رأسه فوق الماء قليلاً. من المحتمل أن يكون الارتفاع الاحتياطي في أسعار الفائدة قد لعب دورًا رئيسيًا مع ارتفاع عوائد سندات الخزانة لأجل 10 سنوات ليغلق عند 4.24% يوم الجمعة (25 أكتوبر).^ذ) مقارنة بـ 4.08% في الأسبوع السابق.

تمكنت أربعة من شركات Magnificent 7 من تحقيق أسبوع إيجابي مع ارتفاع سهم Tesla بنسبة 22٪ تقريبًا إلى مستوى قياسي جديد بسبب ربع أرباحها الإيجابي والتوجيه التصاعدي من الرئيس التنفيذي Elon Musk. ومع ذلك، يبدو أن متوسطات السوق الرئيسية تعيد تقييم المسار للأمام، وذلك لسبب وجيه، كما نوضح أدناه.

هبوط “ناعم” أم “لا”؟

لا تزال التوقعات المجمعة للاقتصاد الأمريكي تشير إلى “الهبوط الناعم”، أي بعض التباطؤ في النشاط الاقتصادي ولكن لا يوجد ركود. بل إن بعض المتنبئين يقولون “لا هبوط”، وهذا يعني أن معدلات نمو الناتج المحلي الإجمالي الأخيرة التي بلغت 3%+ سوف تستمر. نحن لسنا مقتنعين، حيث يبدو أن بيانات الاقتصاد الكلي الواردة تتعارض مع البيانات والدراسات الاستقصائية والمشاعر الأقل تجميعا. على سبيل المثال، أشارت مبيعات التجزئة الأخيرة (سبتمبر/أيلول) إلى ارتفاع استهلاك المواد الغذائية خارج المنزل (أي في المطاعم). وهذا يتناقض بشكل صارخ مع العنوان الرئيسي على الصفحة الأولى لعدد 22 أكتوبر^{اختصار الثاني} وول ستريت جورنال:”الطاولات الفارغة وارتفاع التكاليف يدفعان المطاعم إلى الإفلاس” هذا العام، باستثناء عام 2020، فإن سلاسل المطاعم في طريقها لتحقيق أكبر عدد من حالات الإفلاس منذ عقود.

“قائمة سلاسل المطاعم التي تعلن إفلاسها في عام 2024 تشمل Red Lobster، وHawkers، وAsian Street Food، وTijuana Flats. تقدمت 13 شركة مطاعم إما متداولة علنًا أو لديها التزامات بقيمة 10 ملايين دولار بطلبات إفلاس حتى الآن هذا العام، ارتفاعًا من أربعة في عام 2023 وربط الإجمالي لعام 2023 بأكمله.“. – أوين كلينسكي @ ديلي كولر

وهذا مجرد واحد من عدة مؤشرات تتعارض مع بيانات الاقتصاد الكلي. يعد نمو الوظائف غير الزراعية في الشهر الماضي +254 ألفًا بمثابة نمو آخر. وبالنظر إلى القيمة الاسمية، يبدو أن هذا الرقم يشير إلى أن سوق العمل “قوي”. ولكن، بتقسيمها بشكل أكبر، ارتفعت الوظائف الحكومية (الفدرالية والولائية والمحلية) بمقدار +785 ألفًا، تاركة القطاع الخاص مع خسارة -531 ألفًا. تشير بيانات أخرى صدرت مؤخرًا أيضًا إلى أن الاقتصاد يتباطأ:

كان الإنتاج الصناعي ثابتًا أو سلبيًا منذ أوائل عام 2023.

سجل مؤشر التصنيع التابع لبنك الاحتياطي الفيدرالي في ريتشموند -14 في أكتوبر مقابل -21 في سبتمبر. ويظل المؤشر في المنطقة السلبية لمدة 12 شهرًا على التوالي. وبالنظر إلى الفئات الفرعية: الشحنات (-8)، والتوظيف (-17)، والطلبات الجديدة (-17)، والأعمال المتراكمة (-14)، والنفقات الرأسمالية (-23) كانت جميعها ضعيفة للغاية.

ثم ارتفع مؤشر التصنيع التابع لبنك الاحتياطي الفيدرالي في كانساس سيتي إلى -4 في أكتوبر، وهو أفضل من -8 في سبتمبر، لكنه لا يزال يظهر الانكماش. كما هو الحال في ريتشموند، كانت التفاصيل مخيبة للآمال: الإنتاج (0)، التوظيف (-2)، الطلبيات الجديدة (-5)، الأعمال المتراكمة (-14)، والمخزونات (-3). يبدو أن القول بأن الاقتصاد الصناعي في حالة ركود هو قول بخس!

وأخيرا، ارتفع مؤشر النشاط الوطني لبنك الاحتياطي الفيدرالي في شيكاغو (NAI)، وهو مؤشر شامل يتكون من 85 متغيرا وطنيا، إلى -0.28 في سبتمبر، وهو سلبي الآن لمدة أربعة أشهر على التوالي.

إنها قصة مماثلة بالنسبة لبدء الإسكان، تحت مستويات 21 و 22 للجزء الأفضل من 23 و 24. والأسوأ من ذلك هو أن تراخيص البناء، وهي مؤشر رئيسي لبدء بناء المساكن الجديدة، قد ركدت أيضاً على الأرجح بسبب الاتجاه الصعودي في معدلات الإيجارات الشاغرة.

وانخفضت أيضًا مبيعات المنازل القائمة، حيث انخفضت بنسبة -1.0% في الفترة من أغسطس إلى سبتمبر، وانخفضت بنسبة -3.5% خلال الأشهر الـ 12 الماضية. وكانت مبيعات شهر سبتمبر عند أدنى مستوى شهري منذ أكتوبر 2010. وعلى الصفحة الأولى من صحيفة وول ستريت جورنال يوم الخميس، جاء العنوان الرئيسي: “انخفاض مبيعات المنازل في طريقها إلى أسوأ عام لها منذ عام 1995”. كانت مثل هذه المبيعات في انخفاض منذ عام 2021، ويرجع ذلك بلا شك إلى الارتفاع السريع في أسعار الفائدة الذي صممه بنك الاحتياطي الفيدرالي.

بالنسبة لشهر سبتمبر، انخفض متوسط ​​أسعار المنازل بنسبة -2.3٪ وانخفض لمدة ثلاثة أشهر على التوالي. وارتفع الوقت في السوق إلى 28 يومًا في سبتمبر من 21 يومًا في العام السابق. يعد “تأثير الثروة” قوة قوية عندما يتعلق الأمر بالإنفاق الاستهلاكي. فعندما يشعر المستهلكون بأنهم أصبحوا أكثر ثراءً (ارتفاع أسعار الأسهم، وارتفاع أسعار المساكن)، فمن المرجح أن ينفقوا أكثر ويدخروا أقل، والعكس صحيح! لقد صمدت سوق الأسهم حتى الآن، ولكن إلى متى؟ ويبدو من الواضح أن أسعار المساكن بلغت ذروتها خلال هذه الدورة.

المؤشرات الرائدة

ارتفعت المؤشرات الاقتصادية الرائدة الصادرة عن كونفرنس بورد (LEI) بنسبة -0.5% في سبتمبر مقارنة بقراءتها في أغسطس. هذا هو 7^ذ قراءة سلبية متتالية انخفض المؤشر بنسبة -4.8% عن العام السابق، وكما هو موضح في الرسم البياني، لم تكن النسبة المئوية للتغير على أساس سنوي إيجابية منذ منتصف عام 2022. لا تزال المؤشرات الاقتصادية المتزامنة تظهر على أنها إيجابية في سبتمبر (+1.4%)، وبينما يعني ذلك أن الاقتصاد لا يزال ينمو، يشير معرّف الكيان القانوني إلى أن الطريق المستقبلي قد يكون وعرًا. إليك بعض الأفكار التي تحتاج إلى تفكير: في كانون الثاني (يناير) 2008، كان معرّف الكيان القانوني -4.9% سنويًا/عامًا (مشابهًا تمامًا لـ -4.8%) اليوم. كان المؤشر المتزامن +1.5% (مرة أخرى مثل اليوم +1.4%). ماذا حدث بعد ذلك؟ الركود العظيم! وبالرجوع إلى الوراء، في فبراير 2001، كان معرّف الكيان القانوني -5.0% سنويًا، وكان المصادفة +1.7%. ومرة أخرى، لم يكن الركود بعيداً.

أرباح الربع الثالث

نحن حاليًا في منتصف فترة تقارير الشركات المتداولة علنًا في الربع الثالث. ونظراً لمعدل نمو الناتج المحلي الإجمالي الذي تجاوز 3%، فقد يتصور المرء أن أداء الشركات الأمريكية طيب. على العكس تماما؛ وكانت هناك بعض المفاجآت:

• ذكرت شركة ستاربكس، رائدة المستهلك الأمريكي، أن المبيعات انخفضت بنسبة -7٪ عن الربع الثالث/23، وعلقت التوجيهات لعام 2025؛
• خفضت “هيلتون” أرباحها وإيراداتها للعام بأكمله بسبب تراجع الطلب على السفر؛
• شهدت شركة كوكا كولا انخفاضًا في المبيعات بنسبة -1% على أساس سنوي؛
• خفضت شركة Kering، شركة السلع الفاخرة الفرنسية التي تمتلك علامة Gucci التجارية، توقعات أرباحها وأشارت إلى أن الأرباح هي الأسوأ منذ عام 2016 وأن مبيعات المتاجر نفسها انخفضت بنسبة -25٪ لمنتجات Gucci؛
• أشار Winnebago إلى ضعف مبيعات المركبات الترفيهية.
• أشارت فولفو إلى انخفاض المبيعات وخفضت توجيهاتها للعام بأكمله؛
• حتى صانع البيرة هاينكن أشار إلى ضعف المبيعات.
• وقالت Discover Card أن معاملات البطاقة كانت أقل بنسبة -3٪ عما كانت عليه في الربع الثالث من عام 2023.

توقعات جولدمان لمدة 10 سنوات

لذا، لم تكن مفاجأة كبيرة لنا عندما قام بنك جولدمان ساكس، في منتصف شهر أكتوبر/تشرين الأول، بتحديث توقعاته الطويلة الأجل للأسهم الأميركية إلى عائد سنوي قدره 3% سنوياً على مدى العقد المقبل! ومن شأن توقعات النمو السنوية هذه أن تضع العقد القادم من النمو في أدنى عشر نسبة مئوية من النمو لكل عقد منذ الثلاثينيات. قارن معدل النمو البالغ 3% بالنمو السنوي البالغ 13% على مدى السنوات العشر الماضية.

يعلم مراقبو السوق أن مؤشر S&P 500 ارتفع بنسبة تزيد عن 20% منذ بداية العام وحتى الآن وبنسبة 40% تقريبًا عن العام الماضي. نعم، أرباح الشركات آخذة في النمو، وهذا يبرر ارتفاع أسعار الأسهم. لكن هذه الأرباح تنمو فقط بنسبة 5% إلى 6% سنويًا. إن نسبة السعر إلى الأرباح (P/E)، وهي مؤشر لنمو الأرباح، تقع الآن شمال 22x. معيارها على المدى الطويل هو حوالي 16x. يجب أن يكون نمو الأرباح أعلى من 5٪ -6٪ لمواصلة تبرير نسبة السعر إلى الربحية.

وتشير توقعات جولدمان، إذا نظرنا إليها من هذا المنظور، إلى أن ما حدث على مدى العام الماضي (+40%) سوف يستغرق عشر سنوات أخرى حتى يتكرر. ولا أحد يستطيع أن يخمن ما إذا كان هذا سيحدث بوتيرة بطيئة أو من خلال “تصحيح” السوق. ولكن ما يشير إليه ذلك هو أن السندات، التي تبلغ عائدها الآن 4.24% لسندات الخزانة لأجل 10 سنوات و5.19% للشركات ذات التصنيف A، من المرجح أن يتفوق أداءها على الأسهم على مدى أفق بنك جولدمان ساكس البالغ 10 سنوات.

الأفكار النهائية

كانت أسواق الأسهم ثابتة/منخفضة خلال الأسبوع، ويرجع ذلك بلا شك إلى الارتفاع الاحتياطي في أسعار الفائدة حيث أعادت سوق السندات على ما يبدو تقييم المسار إلى الأمام بالنسبة للاقتصاد، وخلصت الآن إلى أنه سيكون هناك “هبوط ناعم”، أو ربما “عدم الهبوط” على الإطلاق.

ومع ذلك، وعلى الرغم من هذه المشاعر، وعلى الرغم من بيانات الاقتصاد الكلي الواردة من واشنطن العاصمة، فإن المؤشرات الصادرة عن القطاع الخاص ليست وردية:

• عدد سلاسل المطاعم التي أعلنت إفلاسها هو الأعلى منذ عقود؛ هذا يقول شيئا عن الإنفاق الاستهلاكي.
• الإنتاج الصناعي ثابت مثل الفطيرة، وقد ظل كذلك منذ ما يقرب من عامين.
• وتشير المؤشرات الصادرة عن بنكي الاحتياطي الفيدرالي في ريتشموند وكانساس سيتي فيما يتعلق بالاقتصاد الصناعي، ومؤشر الاقتصاد الوطني الأكثر شمولاً الصادر عن بنك الاحتياطي الفيدرالي في شيكاغو، إلى أن نمو القطاع الخاص أصبح راكداً.

كما أصيب قطاع الإسكان، وهو قطاع اقتصادي مهم، بالركود. تستمر مبيعات المنازل القائمة في إظهار الضعف، والبدايات الجديدة في اتجاه هبوطي، كما أن تصاريح البناء، وهو مؤشر رئيسي لبدايات المساكن الجديدة، كلها أقل من مستويات ما قبل الوباء.

ثم هناك المؤشرات الاقتصادية الرائدة الصادرة عن مجلس المؤتمر. لقد كانت سلبية كل شهر لمدة عامين على التوالي. وفي حين قد يقول بعض الاقتصاديين إننا في “عصر اقتصادي جديد”، فإننا لسنا على استعداد للقول إن الدورة الاقتصادية قد انتهت.

أدخل جولدمان ساكس. وحتى تلك الشركة التي تعتمد على جانب البيع ترى عوائد منخفضة للغاية على الأسهم على مدى العقد المقبل، مما يعني ضمناً أن نقطة البداية للأسهم اليوم أعلى بكثير من الاتجاه الطويل الأجل. لا شك أنهم يتوقعون بعض الارتداد في الاتجاه، ومن الواضح أنهم لا يعتقدون أن الدورة الاقتصادية مفهوم عتيق من الماضي.

(ساهم جوشوا بارون ويوجين هوفر في هذه المدونة.)