وانخفضت ثلاثة من مؤشرات السوق الرئيسية الأربعة بنحو نصف بالمائة خلال أسبوع رأس السنة الجديدة (المنتهي في 3 يناير).ثالثا)، مع استثناء رأس المال الصغير Russell 2000 (بزيادة تزيد قليلاً عن +1%).1 كما هو موضح في الجدول، كان عام 2024 عامًا جيدًا للأسهم، حيث حقق مؤشر S&P 500 ومؤشر ناسداك التكنولوجي الثقيل مكاسب تزيد عن 20٪. كان أداء مؤشر DJIA الصناعي الثقيل ومؤشر Russell 2000 الصغير جيدًا أيضًا، ولكن يبدو أن مكاسبهما البالغة 13% و10% على التوالي تتضاءل بالمقارنة.2 وذلك لأن أيًا منهما لا يحتوي على أسماء التكنولوجيا الكبيرة (Magnificent 7).
حقًا، كانت أسهم التكنولوجيا هي المحرك في عام 2024. وفي الواقع، على أساس مرجح متساوٍ، ارتفع متوسط سهم Magnificent 7 بأكثر من 60٪ خلال العام.3
بعض الملاحظات:
- جميع سيارات Magnificent 7 أقل حاليًا من أسعار الذروة.
- حققت خمسة من السبعة مستويات قياسية جديدة في منتصف وأواخر ديسمبر، مع وصول Nvidia إلى ذروتها في أوائل نوفمبر ومايكروسوفت في أوائل يوليو (انظر الجدول).
- في أول يومي تداول من العام الجديد، ارتفعت أسعار ستة من أسهم شركة Magnificent 7؛ وكان المتخلف الوحيد هو شركة أبل.
- والسؤال الذي يدور في أذهان المتداولين هو: “هل يمكن لعام 2025 تكرار عام 2024، أو الاقتراب منه؟” الوقت فقط سيخبرنا!
الاختلافات
إن الاختلافات بين ما تقوله بيانات الاقتصاد الكلي وما نراه من خلال الغوص العميق في مجال الاقتصاد الجزئي كبيرة كما رأينا على الأقل منذ الركود العظيم. وبحسب ما ورد نما الناتج المحلي الإجمالي بمعدل +3.1% في الربع الثالث/24.4 وتصل التوقعات للربع الرابع المنتهي للتو إلى 2.6% وفقًا لنموذج التنبؤ الآني الخاص ببنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتا (الذي تم تعديله مؤخرًا بالخفض من 3.1%). (ملاحظة: توقعات نموذج بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك وبنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس أقل إلى حد ما، +1.9% و+1.3% على التوالي. لذا، يبدو أن النموذجين الأخيرين لديهما وجهات نظر مماثلة لرؤيتنا).
وفقًا لتقرير ماستركارد، كان الإنفاق الاسمي عبر الإنترنت أعلى بنسبة 6.7% لموسم العطلات عما كان عليه في عام 2023، بينما نمت المبيعات داخل المتاجر بنسبة 2.9%، مما يجعل الإنفاق أثناء العطلات أعلى بنسبة 3.8% عما كان عليه قبل عام.5 ذلك على أساس اسمي. ونظرًا للارتفاع بنسبة 2.7% في مؤشر أسعار المستهلك على أساس سنوي، ارتفع الإنفاق الحقيقي بمعدل +1.1% فقط.6 وهذا ببساطة لا يتوافق مع اقتصاد يفترض أن ينمو بمعدل +3% (الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي)!
علامات أخرى
وهناك مؤشرات أخرى على المستوى الجزئي تشير إلى تباطؤ اقتصادي.
- الإنتاج الصناعي ليس أعلى اليوم مما كان عليه في 2022!
- ومع التنقيحات الأخيرة لبيانات التوظيف، يظهر مسح الأسر الشهري أن عدد الوظائف انخفض بمقدار -725.000 خلال العام المنتهي في نوفمبر. ويظهر خط “الموظفون” في الجدول أدناه 161.866 مليون شخص يعملون في نوفمبر 2023، و161.141 مليون موظف في العام التالي (نوفمبر 2024). هذا فرق قدره -725000.
- بالإضافة إلى ذلك، فإن متوسط مدة البطالة لأولئك الذين يبحثون عن عمل (سواء المسرحين أو الداخلين الجدد إلى سوق العمل) يبلغ الآن 24 أسبوعًا وفقًا لأبحاث روزنبرغ (Rosenberg Research).الفطور مع ديف, 31/12/24). وكان عند هذا المستوى في مايو 2019. في ذلك الوقت، خفض بنك الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية من 2.5٪ إلى 0.25٪ خلال الأشهر العشرة المقبلة.7
- من خلال JOLTS (مسح فرص العمل ودوران العمالة) الذي أجرته BLS، عاد عدد فرص العمل الآن إلى مستوى ما قبل الوباء (انظر الرسم البياني). وإذا استمر الاتجاه الهبوطي الأخير، ونعتقد أنه سيستمر، فمن المرجح أن نشهد معدل بطالة أعلى واستمرارًا في إطالة مدة البطالة (أي عدد الأسابيع التي يقضيها المرء في البحث عن وظيفة).
- ومما يثير القلق الأكبر ارتفاع حالات التخلف عن السداد والتخلف عن السداد في بطاقات الائتمان. يظهر الجانب الأيسر من الرسم البياني التالي الارتفاع الكبير في حالات التأخر في السداد في عام 2023 ويستمر في عام 2024. ويظهر الجانب الأيمن ارتفاعًا كبيرًا في حالات التخلف عن السداد الفعلية (أي عمليات الشطب) من مستويات منخفضة نسبيًا في عام 2022.
- وكما هو متوقع، ارتفعت أيضًا حالات التأخر في سداد قروض السيارات وهي الآن عند أعلى مستوياتها بعد الوباء.
بنك الاحتياطي الفيدرالي والتضخم
وعلى خلفية البيانات الاقتصادية الكلية والجزئية المتباينة، أصبح بنك الاحتياطي الفيدرالي متشددا على نحو متزايد، مما أدى إلى ارتفاع أسعار الفائدة. وفقًا لمدونة ديفيد روزنبرغ عشية رأس السنة الجديدة، “قرر بنك الاحتياطي الفيدرالي … تخفيف السياسة وتشديد السياسة في نفس الوقت – خفض أسعار الفائدة مع تقديم توجيهات متشددة، وهذا الأخير هو الذي سيطر على المشهد بالنسبة لسوق الخزانة خلال هذه الفترة”. الأشهر الثلاثة الماضية… لم ترتفع عائدات السندات بسبب التضخم، بل ارتفعت لأن بنك الاحتياطي الفيدرالي… لعب دور لوسي في كرة القدم، بينما لعب المستثمرون دور تشارلي براون. (روزنبرغ، الإفطار مع ديف، 31 ديسمبر 2024).
يبدو لنا أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد شعر بالفزع من الارتفاع الطفيف في التضخم الذي يظهر على الجانب الأيمن الأقصى من الرسم البياني لمؤشر أسعار المستهلك.
وكما كتبنا في مدوناتنا السابقة، من المتوقع أن ينخفض مؤشر أسعار المستهلك إلى ما دون المستوى السحري 2% بسبب الإيجارات ببساطة. وفي مؤشر أسعار المستهلك، يبلغ وزن الإيجارات 35%.8 يستخدم مكتب إحصاءات العمل (BLS) بيانات الإيجار المتأخرة لمدة عام تقريبًا. كما هو موضح في الرسم البياني لمؤشر الإيجار الوطني، انخفضت الإيجارات الآن لمدة عام، ومن المتوقع أن يدفع ذلك مؤشر أسعار المستهلك إلى الانخفاض – نعتقد أنه أقل من هدف بنك الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2٪ على أساس سنوي – في وقت ما من هذا الربع (الربع الأول من عام 25).
ونتيجة لذلك، فإننا نرى الارتفاع الأخير في أسعار الفائدة باعتباره انحرافا. المعدل المستهدف الحالي لأموال الاحتياطي الفيدرالي هو 4.25% – 4.50%. إن الخطاب المتشدد الذي يتبناه بنك الاحتياطي الفيدرالي يجعل السوق تعتقد أن سعر الفائدة على أموال بنك الاحتياطي الفيدرالي سوف ينخفض بالكاد إلى أقل من 4% خلال العام المقبل. يظهر الجانب الأيمن من الرسم البياني أعلاه وجهة نظر السوق فيما يتعلق بالمكان الذي سيكون عليه سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية خلال عام واحد. لاحظ أنه في شهر سبتمبر، اعتقد السوق أن سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية سيكون أقل من 3٪ سنويًا من الآن. قارن ذلك مع وجهة النظر الحالية البالغة 4%، مما يشير إلى اعتقاد السوق بأنه لن يكون هناك سوى تخفيض واحد أو اثنين بمقدار 25 نقطة أساس (0.25 نقطة مئوية) في عام 2025.
وجهة نظرنا أكثر تفاؤلاً بكثير. وسيظهر التأثير المتأخر لانخفاض الإيجارات قريبًا في مؤشر أسعار المستهلك وسيبلغ معدل التضخم السنوي 2٪ أو أقل بحلول نهاية الربع الأول من عام 2025. علاوة على ذلك، أخبرنا بنك الاحتياطي الفيدرالي أن سعر الفائدة “المحايد” (ليس ميسرًا أو مقيدًا) من وجهة نظره هو عند 3٪ أو أقل. وبالتالي، مع تباطؤ الاقتصاد، سوف يرغب بنك الاحتياطي الفيدرالي في تحريك سعر الفائدة المستهدف على أموال الاحتياطي الفيدرالي على الأقل إلى المنطقة “المحايدة” (أدناه في حالة حدوث ركود).
الأفكار النهائية
كان عام 2024 عامًا رائعًا للأسهم، حيث ارتفعت جميع المؤشرات الرئيسية بأرقام مضاعفة. كان شهر ديسمبر لطيفًا بشكل خاص مع Magnificent 7 حيث سجلت خمسة من السبعة مستويات قياسية.
ونحن نرى حاليا اختلافات بين بيانات الاقتصاد الكلي المفعمة بالحيوية، والمؤشرات الجزئية غير الكبيرة. تشير الدلائل المبكرة إلى أن الإنفاق على العطلات بالقيمة الحقيقية، ومعدل التضخم، ارتفع بمعدل 1% فقط.9 لن يكون ذلك كافيًا للحفاظ على معدل نمو الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 3٪ + في الربع الثالث. في الواقع، تشير نماذج الناتج المحلي الإجمالي الصادرة عن بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس وبنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك إلى أن النمو الاقتصادي في الربع الرابع كان أقل من 2٪. وحتى بنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتا المتفائل دائمًا خفض مؤخرًا تقديراته لنمو الناتج المحلي الإجمالي للربع الرابع إلى أقل من 3٪ إلى 2.6٪.
لا يزال الإنتاج الصناعي ثابتًا، وتم تعديل أرقام الوظائف للأسفل بشكل ملحوظ. ومن خلال مسح الأسر، فقد الاقتصاد 725 ألف وظيفة في العام المنتهي في نوفمبر. كما أن فرص العمل آخذة في الانخفاض. لذا، ليس من المستغرب أن ترتفع مدة البطالة (المدة التي يستغرقها العثور على وظيفة).
تم العثور على مزيد من الاختلافات عن بيانات الاقتصاد الكلي القوية في حالات التأخر في سداد القروض الاستهلاكية. لقد ارتفعت حالات التأخر في سداد قروض بطاقات الائتمان وقروض السيارات إلى أعلى، ومعها ارتفعت أيضًا عمليات شطب القروض الاستهلاكية.
ونظراً لهذه الخلفية، فمن المحير أن يصبح بنك الاحتياطي الفيدرالي متشدداً، وخاصة في ظل توجيهاته اللفظية. ونتيجة لذلك، ارتفعت عائدات السندات، كما أشارت سندات الخزانة لأجل 10 سنوات، بمقدار 100 نقطة أساس (نقطة مئوية واحدة) من منطقة 3.6% في سبتمبر إلى 4.6% اعتبارًا من إغلاق العمل في 3 يناير.ثالثا.
ونظرًا للضعف الكامن الذي نراه في البيانات المصنفة، ما زلنا نرى أنه بحلول نهاية الربع الأول، ستكون قراءات التضخم السنوية عند أو أقل من هدف بنك الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2٪. ونتيجة لذلك، نعتقد أن سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية سيكون عند مستوى “محايد” أو أقل منه (3%) بحلول نهاية العام. وهذه نقطة مئوية كاملة (100 نقطة أساس) أقل مما تم تسعيره في سوق السندات حاليًا.
(ساهم جوشوا بارون ويوجين هوفر في هذه المدونة.)
