وتنتشر النشوة في الأسواق المالية. فقد بلغت أسواق الأوراق المالية في مختلف أنحاء العالم مستويات مرتفعة جديدة، والتضخم آخذ في الانخفاض، والبنوك المركزية تعمل على تخفيف سياساتها، وتتلاشى المخاوف من الركود. ومع ذلك، لا تزال سحابة من عدم اليقين لا تزال قائمة. المخاوف بشأن الانتخابات المقبلة والتقييمات المرتفعة تجعل المستثمرين يتساءلون عما إذا كان سوق الأسهم يمكنه مواصلة صعوده التصاعدي. وكما هي الحال دائماً، هناك أسباب للتفاؤل والحذر.
وعلى الجانب الإيجابي، فإن الركود الذي طال انتظاره لم يتحقق. أدى انعكاس منحنى العائد في مارس 2022 إلى قيام العديد من الاستراتيجيين بالتنبؤ بتباطؤ اقتصادي كبير بناءً على الاتجاهات التاريخية. وبعد أكثر من عامين، يدور النمو الاقتصادي حول 3%، وبينما من المتوقع أن يتباطأ إلى حوالي 2% في عام 2025، إلا أن الناتج لا يزال إيجابيا.
ولا يزال الإنفاق الاستهلاكي، الذي يشكل ما يقرب من 70% من الناتج المحلي الإجمالي، قويا. وفي حين تباطأت المشتريات التقديرية الكبيرة، فإن الإنفاق الإجمالي مستمر في النمو. ارتفعت مبيعات التجزئة الأخيرة، باستثناء السيارات والبنزين، بنسبة 0.7٪ الشهر الماضي وارتفعت بنسبة 3.7٪ على أساس سنوي.
تمتد قوة البيانات الاقتصادية إلى ما هو أبعد من مبيعات التجزئة. ارتفع مؤشر سيتي للمفاجآت الاقتصادية، الذي يتتبع ما إذا كانت البيانات الاقتصادية تتجاوز أو تقل عن تقديرات المحللين، بشكل مطرد على مدى الشهرين الماضيين، مما يعكس إصدارات أفضل من المتوقع في بيانات الإنفاق والإنتاج والتوظيف.
ويعد تشغيل العمالة محركا رئيسيا للإنفاق الاستهلاكي، كما أن سوق العمل قوي بشكل ملحوظ. ويصف رئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول سوق العمل بأنه “ضعيف، لكنه ليس ضعيفا”، مشيرا إلى أن معدل المشاركة في سن العمل يقترب من أعلى مستوياته التاريخية، والأجور الحقيقية ترتفع بشكل مطرد، ولا تزال البطالة منخفضة عند 4.1%. أدى التزام باول بدعم سوق عمل قوي إلى خفض سعر الفائدة على الأموال الفيدرالية بنسبة 0.50٪ في 18 سبتمبر وأشار إلى احتمال حدوث المزيد من التيسير. وقد ساعد التحول بعيداً عن السياسة النقدية المتشددة في خفض أسعار الفائدة الطويلة الأجل أيضاً.
على سبيل المثال، بدأت أسعار الفائدة على الرهن العقاري لمدة 30 عاما في الانخفاض، مما يسمح لمزيد من الأسر بإعادة تمويل الديون القائمة بأسعار فائدة أقل. ومن شأن موجة إعادة التمويل أن تحرر التدفق النقدي ويمكن أن تدعم الإنفاق الاستهلاكي للمضي قدمًا. وقد يؤدي انخفاض تكاليف الرهن العقاري أيضاً إلى زيادة معدل دوران المساكن، مما يعزز الإنفاق التقديري المتعلق بالإسكان، والذي ظل ضعيفاً على مدى العامين الماضيين في ظل نظام أسعار الفائدة المتشددة. ستوفر هذه الاتجاهات الإيجابية في أسعار الفائدة والتضخم أيضًا راحة للشركات الصغيرة وتوفر رياحًا قوية للأسهم العالمية.
وتعد أرباح الشركات نقطة مضيئة أخرى. ومن المتوقع أن يبلغ نمو الأرباح في عام 2024 حوالي 11%، وهو ما فاجأ العديد من المستثمرين. ويتوقع المحللون أن يستمر هذا الزخم. يرى نيلسون يو، رئيس قسم الأسهم في Alliance Bernstein، إجماعًا على نمو أرباح مؤشر S&P 500 بنسبة 15٪ لعام 2025، مع نمو بنسبة 10٪ خارج الولايات المتحدة. ويعتقد يو أن نمو الأرباح سيستمر في قطاعات الرعاية الصحية والمواد والصناعات والتكنولوجيا. وعلى الرغم من أن أسعار الفائدة قد تظل مرتفعة مقارنة بالعقد الماضي، يتوقع يو أن تستمر الشركات في تحقيق الأرباح في هذه البيئة. “لتحديد الشركات المتفوقة، ركز على الشركات التي تحقق عوائد أعلى بكثير من تكلفة رأس المال،” نصح يو في مقابلة.
تشمل العديد من المحركات الإيجابية الأخرى لأسعار الأسهم في الربع الرابع وعام 2025 عمليات إعادة شراء قياسية للأسهم، وتحسين اتساع السوق، والازدهار المستمر في الذكاء الاصطناعي. وتعمل التأثيرات المتموجة للذكاء الاصطناعي على دفع الابتكار، وإشعال موجة من الشركات الناشئة الجديدة، وتغذية استثمارات رأسمالية ضخمة في مراكز البيانات وتحديث الشبكة الكهربائية.
ويظل الزخم عاملا مؤثرا. ليس هناك شك في أن مؤشر S&P 500 في سوق صاعدة. وارتفع المؤشر بنسبة 23% حتى الآن هذا العام و64% خلال العامين الماضيين. بالإضافة إلى ذلك، يتم تداول 76% من أسهم مؤشر S&P 500 فوق المتوسط المتحرك لمدة 50 يومًا مقارنة بأقل من 40% في أبريل، مما يشير إلى تحرك واسع النطاق للأعلى. وتشارك الأسهم الصغيرة أيضًا في الارتفاع وتسجل حاليًا أعلى مستوياتها خلال 52 أسبوعًا. وقفز مؤشر راسل 2000 بنسبة 17% خلال الأشهر الستة الماضية. في الواقع، تبدو تقنيات السوق جذابة للغاية.
وبطبيعة الحال، يتعين على سوق الأسهم إزالة بعض العقبات العالية لتوسيع المكاسب. التقييم هو مصدر قلق صحيح. تعتبر الأسهم الأمريكية باهظة الثمن وفقًا لمعظم المقاييس التاريخية، بما في ذلك السعر إلى الأرباح، والسعر إلى التدفق النقدي، ونسب السعر إلى القيمة الدفترية. ويبلغ مضاعف الربحية الآجل لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 24.7، بالقرب من أعلى مستوى له منذ 20 عامًا. متوسط المضاعف خلال تلك الفترة هو 17.2 فقط.
ونظرًا لمستويات التقييم المرتفعة، هناك شكوك مبررة حول التوسع المتعدد الإضافي. تتضمن التقييمات الحالية بالفعل التحرك نحو الانخفاض في عوائد السندات. الخبر السيئ هو أن أسعار الفائدة بدأت بالفعل في الارتفاع مرة أخرى بعد انخفاضها الحاد الذي سبق أول خفض لسعر الفائدة من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي. وبعد أن وصلت إلى مستوى منخفض بلغ 3.62% في منتصف سبتمبر/أيلول، ارتفعت عوائد السندات لأجل 10 سنوات مرة أخرى إلى ما فوق 4%، مدفوعة ببيانات اقتصادية قوية. ومن الممكن أن تؤدي المعدلات المرتفعة إلى الضغط على تقييمات الأسهم وتوفير بدائل جذابة منخفضة المخاطر للمستثمرين.
التحدي الآخر هو ما إذا كانت أرباح الشركات ستلبي توقعات المحللين للنمو في منتصف سن المراهقة. وفي حين من المتوقع أن تؤدي مكاسب الإنتاجية التي يقودها الذكاء الاصطناعي إلى تعزيز الأرباح في عام 2025، فإن هوامش الربح تقترب بالفعل من أعلى مستوياتها منذ عدة سنوات. إذا فشل العائد على الاستثمار في الإنفاق على الذكاء الاصطناعي في تحقيقه، فقد تكافح الشركات لتحقيق نمو في الأرباح بنسبة 10% إلى 15% في بيئة ناتج محلي إجمالي يبلغ 2%. ونظراً للطبيعة الثقيلة لمؤشرات القيمة السوقية، فإن الشركات العملاقة التي تقود طفرة الذكاء الاصطناعي يمكن أن تؤثر بشكل كبير على السوق في انعكاس المعنويات.
ويشكل النمو العالمي خطرا آخر. وفي حين تركز دورة التيسير النقدي في الولايات المتحدة على تطبيع السياسات، فإن التيسير في أجزاء أخرى من العالم يدور حول معالجة الضعف الاقتصادي. النمو في أوروبا باهت. وتعاني ألمانيا، صاحبة أكبر اقتصاد في المنطقة، من تباطؤ التصنيع، بينما تتصارع فرنسا، صاحبة ثاني أكبر اقتصاد، مع ارتفاع عائدات السندات والتقشف المالي. والصين، التي كانت ذات يوم المحرك الرئيسي للنمو العالمي، تتعثر أيضا. وعلى الرغم من تدابير التحفيز الأخيرة، يواجه الاقتصاد الصيني ضغوطاً انكماشية ناجمة عن انهيار الفقاعة العقارية التي تغذيها الديون. وقد يؤثر التباطؤ العالمي في نهاية المطاف على أرباح الشركات الأمريكية، وخاصة في قطاعات مثل تكنولوجيا المعلومات، حيث تأتي 59٪ من الإيرادات من الأسواق الأجنبية.
وفي انعكاس للتوقعات الأكثر سلبية، يتم تداول الأسواق خارج الولايات المتحدة بتقييمات أقل بكثير. يبلغ مضاعف السعر إلى الربحية الآجل لمؤشر MSCI All World Ex-US 14.8، وهو قريب من متوسطه على مدار 20 عامًا البالغ 14.6. إن الفرق بين تقييم مؤشر S&P 500 وبقية العالم هو مستوى متطرف. وأصبحت مضاعفات الأرباح في الولايات المتحدة الآن أعلى بنسبة 70% من بقية دول العالم، وهو أعلى قسط تأمين منذ عقدين من الزمن.
وبينما نتجه نحو الانتخابات الأمريكية، تلوح حالة عدم اليقين السياسي في الأفق. ومن الممكن أن تخلف النتيجة تأثيراً واسع النطاق، وخاصة على السياسة التجارية وضرائب الشركات. ومع وجود 34 مقعدًا في مجلس الشيوخ متاحة للاستيلاء عليها – 23 مقعدًا للديمقراطيين أو المستقلين و11 مقعدًا للجمهوريين – من المتوقع أن تتغير السيطرة على مجلس الشيوخ. وفقًا لبوليماركت، فإن احتمالات انقلاب مجلس الشيوخ لصالح الجمهوريين تبلغ 81٪. وإذا فاز الجمهوريون بمجلس الشيوخ وظل البيت الأبيض ديمقراطيا، فمن المرجح أن يؤدي الجمود إلى ترك السياسات الرئيسية دون تغيير. ومع ذلك، إذا عاد ترامب إلى الرئاسة، فمن الممكن تنفيذ العديد من سياساته الرئيسية، مثل رفع الرسوم الجمركية على الصين والمكسيك، من خلال أمر تنفيذي، بغض النظر عن سيطرة الكونجرس. وحتى لو كانت نتيجة الانتخابات معروفة بنسبة يقين 100%، فسيظل من الصعب اختيار الفائزين والخاسرين في السوق نظراً لعدم وجود طريقة للتنبؤ بما سيحدث بالفعل.
إن التوقعات للأسهم الأمريكية مختلطة. وفي حين أن الأساسيات القوية تدعم المكاسب الأخيرة، فإن المزيد من التوسع المتعدد في هذه المرحلة من الدورة سيكون أمرا غير معتاد. ولذلك، فإن تحقيق المزيد من المكاسب سيتطلب نموًا مستدامًا في الأرباح، وهو ما سيكون من الصعب تحقيقه وسط تباطؤ الاقتصاد العالمي. على الرغم من أن الأسهم قد لا تكون رخيصة، إلا أنها ليست بالضرورة في فقاعة. هناك سبب للتفاؤل. يشير التاريخ إلى أن أفضل إجراء يمكن أن يتخذه المستثمرون هو الاستمرار في الاستثمار، والتنويع عبر المناطق وفئات الأصول، وبين الاستراتيجيات النشطة والسلبية، وتجاهل الضوضاء قصيرة المدى.
