تتمتع الشركة الصينية بمعدلات نمو أقوى ولكن مضاعفات التقييم أقل من نظيراتها
بقلم أوليفر رودزيانكو
ملخص
- يتسم نموذج PDD الفريد من نوعه القائم على التعامل بين المستهلك والشركة المصنعة بخفض التكاليف من خلال تجاوز الوسطاء وتقديم أسعار أقل وزيادة حصتها في السوق، على الرغم من مواجهتها لتحديات مراقبة الجودة.
- إن نمو إيرادات الشركة الذي يتجاوز نظيراتها بكثير، إلى جانب انخفاض نسبة السعر إلى الأرباح ونسبة السعر إلى التدفقات النقدية الحرة، يشير إلى انخفاض كبير في القيمة على الرغم من تباطؤ تقديرات النمو المستقبلي.
- وتشمل المخاطر الضغوط الاقتصادية الكلية مثل انخفاض الاستثمار الأجنبي المباشر، والمنافسة من منصات مثل Douyin، والتدقيق التنظيمي المحتمل بشأن تكتيكات اللعب.
إن شركة PDD Holdings Inc. (PDD, Financial) هي بلا شك واحدة من أكثر الاستثمارات الصينية جاذبية في مجال التجارة الإلكترونية في السوق حاليًا. فنموذجها التجاري المتميز الذي يستبعد الوسطاء يسمح لها بتقديم منتجات تنافسية من حيث التكلفة. ورغم أنها واجهت تحديات تتعلق بمراقبة الجودة وهناك ضغوط ناجمة عن عدم الاستقرار في الاقتصاد الكلي الصيني الأوسع، فإن الاستثمار لا يزال جذابًا بشكل لا لبس فيه نظرًا لمعدلات نموها المرتفعة ولكن مضاعفات التقييم المنخفضة مقارنة بالعديد من نظيراتها.
التحليل التشغيلي
إن المولد الرئيسي المهيمن للإيرادات للشركة (حوالي 90٪ من إجمالي المبيعات) هو Pinduoduo، الذي يتميز بنموذج أعمال فريد يجمع بين الشراء الجماعي والتسوق الاجتماعي من خلال الاستفادة من منصات مثل WeChat من Tencent (TCEHY، Financial). لقد توسعت بسرعة وهي الآن واحدة من أكبر منصات التجارة الإلكترونية في الصين مع ما يقرب من مليار مستخدم. من خلال التركيز على قيمة الترفيه إلى جانب القدرة التنافسية في الأسعار، نجحت Pinduoduo في الاستحواذ على حصة سوقية من أمثال Alibaba (BABA، Financial) و JD.com (JD، Financial).
إن نموذج المستهلك إلى المُصنِّع الذي تتبناه الشركة هو أحد أبرز عناصر استراتيجية أعمالها. فمن خلال الربط المباشر بين المستهلكين والمصنعين، تتجاوز الشركة الوسطاء التقليديين في سلسلة التوريد. وهذا يسمح للشركة بخفض التكاليف المرتبطة بالخدمات اللوجستية والتوزيع، وتوفير أسعار أقل للمنتجات، وهو ما يجذب المتسوقين الحساسين للسعر. وعلاوة على ذلك، فإن نموذج المستهلك إلى المُصنِّع مفيد للمنتجين الزراعيين المحليين لأنه يسمح للمزارعين ببيع السلع القابلة للتلف بكفاءة أكبر، مما يقلل من النفايات ويحسن الدخل.
ومن بين عيوب هذا النهج الذي يراعي التكلفة أنه تعرض لانتقادات بسبب وجود منتجات مقلدة ودون المستوى على منصته. وفي حين واجهت منصات التجارة الإلكترونية الصينية الكبرى مثل علي بابا تحديات مماثلة، فإن تركيز شركة بي دي دي على السلع بأسعار معقولة يعني أنها معرضة بشكل خاص لخطر وصول المنتجات منخفضة الجودة إلى سوقها. ونتيجة لهذا، أدرجت الحكومة الأميركية الشركة على قائمة الأسواق سيئة السمعة للتزوير والقرصنة، وهو ما يسلط الضوء على أن هذه القضية خطيرة بالفعل.
ولدعم سمعتها، تعاونت الإدارة مع أكثر من 400 علامة تجارية فاخرة لمكافحة السلع المقلدة، وطبقت نظام تصنيف المنتجات، وأغلقت العديد من المتاجر وحظرت القوائم التي لا تلبي معايير الجودة. وأعتقد أن هذا النهج مهم للغاية بالنسبة للإدارة، وهو يُظهِر استعدادها للتضحية بالأرباح قصيرة الأجل لتحسين علامتها التجارية على المدى الطويل.
هناك عنصر آخر يلفت انتباهي بشكل خاص في PDD وهو أنه يحسن من تفاعل المستخدمين من خلال الألعاب. فمثلما يخلق تطبيق Duolingo (DUOL، Financial) حوافز لتعلم اللغة من خلال المكافآت والألعاب، فقد نفذ Pinduoduo نظام تسجيل دخول يومي يكافئ المستخدمين على تسجيل الدخول إلى تطبيقه بانتظام. كما يحتوي على ألعاب صغيرة يمكن للمستخدمين لعبها داخل التطبيق للحصول على مكافآت وخصومات، وبطاقات عضوية لمزيد من الحوافز مثل الوصول المبكر إلى المبيعات ودعوات الأحداث الخاصة. ومن المؤكد أن الشعور بالمجتمع وتكوين العادات أمر جيد لآفاق نمو الشركة.
التحليل المالي والتقييمي
تبلغ درجة GF لشركة PDD Holdings 80 من 100 فقط، وهو ما يرجع في المقام الأول إلى فترة الربحية القصيرة (ثلاث سنوات من السنوات العشر الماضية) والزخم الضعيف، مع انخفاض سعر السهم بنسبة تزيد عن 36% حتى الآن. ومع ذلك، يشير خط قيمة GF إلى أن السهم مقوم بأقل من قيمته الحقيقية بشكل كبير، وهو ما أعتقد أنه دقيق بالنظر إلى تقديرات النمو المستقبلي القوية ومعنويات المستثمرين التاريخية تجاه الشركة.
تبلغ نسبة السعر إلى الأرباح حاليًا 10، وهو ما يقل بشكل كبير عن متوسطها على مدار 10 سنوات والذي بلغ نحو 24. علاوة على ذلك، فإن نسبة السعر إلى المبيعات، على الرغم من ارتفاعها عند 2.83 مقارنة بمتوسط القطاع البالغ 0.65، لا تزال تمثل انكماشًا كبيرًا عن متوسطها على مدار 10 سنوات والذي بلغ 8.65. كما أنني متفائل بشأن نسبة السعر إلى التدفق النقدي الحر لشركة PDD Holdings والتي تبلغ 7.23، وهي أقل من متوسط الصناعة البالغ 11.19 وأقل بكثير من متوسطها على مدار 10 سنوات والذي بلغ 19.37.
هناك الكثير من المشاعر الهبوطية في سوق الأسهم المحيطة بالشركات الصينية، ولكن هذا فتح الباب أمام انخفاض كبير في القيمة السوقية. وبالتالي، قد تبدأ الأسعار في الارتفاع مرة أخرى قريبًا. تُعَد PDD استثناءً بارزًا بين Alibaba وJD.com وTencent، حيث نمت أسعارها بشكل أكبر كثيرًا على مدار السنوات الثلاث الماضية.
على سبيل المثال، حققت شركة PDD نموًا هائلاً في الإيرادات، وهو ما يفوق نظيراتها بكثير. وعلى مدار السنوات الثلاث الماضية، حققت نموًا في الإيرادات بنسبة 281.23%. أما المركز الثاني فهو أقل بكثير من هذا، حيث حلت فيه شركة JD.com بنسبة نمو في الإيرادات بلغت 33.20%.
كما حققت الشركة أعلى نمو في التدفق النقدي الحر للسهم خلال ثلاث سنوات مقارنة بنظيراتها في مجموعتي، حيث أظهرت علي بابا انكماشًا ملحوظًا خلال هذه الفترة.
في رأيي، فإن هذا النمو القوي ونموذج الأعمال الذكي التنافسي من حيث التكلفة من الأسباب التي تجعلنا متفائلين بشأن PDD مقارنة بنظيراتها. وهذا صحيح بشكل خاص لأن الشركة لديها ثاني أدنى نسبة سعر إلى تدفق نقدي حر، حيث تأتي فقط شركة JD.com التي تم التقليل من قيمتها بشكل كبير تحتها. لذلك، أعتقد أن السوق كانت غير فعّالة بالتأكيد هنا، وPDD هي بالتأكيد خيار شراء.
ومع ذلك، أظهرت PDD Holdings أيضًا تباطؤًا في نمو الإيرادات مقارنة بالتاريخ، مع نمو الإيرادات لمدة ثلاث سنوات بنسبة 46٪ مقارنة بـ 59٪ كمتوسط 10 سنوات. كما أن تقدير معدل نمو إجمالي الإيرادات المستقبلية لمدة ثلاث إلى خمس سنوات أقل أيضًا بنسبة 35٪. لذلك، أعتقد أن هناك إمكانية لفترات من التقلب وانكماش في نسبة السعر إلى المبيعات حيث تستمر معدلات نمو الشركة في التباطؤ من ذروة النمو التي شهدناها من عام 2023 إلى عام 2024. ومع ذلك، فإن الإشارة الأخيرة إلى تباطؤ النمو من قبل المحللين هي أحد الأسباب التي جعلت السهم أقل من قيمته الحقيقية بشكل كبير الآن، حيث انخفضت المشاعر في السوق مؤقتًا، مما يفتح فرصة للشراء.
تحليل المخاطر
على الرغم من امتلاك الشركة لنظام ألعاب قوي لتعزيز مشاركة المستخدمين، إلا أنني أعتقد أن هذا قد يخضع لمزيد من التدقيق في المستقبل من قبل الحكومة الصينية. يأتي هذا في وقت تتخذ فيه الحكومة إجراءات صارمة ضد كل من شركات التكنولوجيا الكبرى ومطوري الألعاب في البلاد. واجهت Pinduoduo بالفعل تدقيقًا لبيع سلع مقلدة وتتأثر بالتدقيق الاحتكاري المستمر. كما شهدنا مؤخرًا تقييد القاصرين بثلاث ساعات من الألعاب أسبوعيًا، وأعتقد أن المزيد من التدقيق في أنشطة الشركة، وخاصة فيما يتعلق بتكتيكات اللعب وإشراك المستخدم، قد يحدث في المستقبل القريب. هذا سبب لتوخي الحذر بشأن النمو المرتفع المتوقع حاليًا للشركة.
بالإضافة إلى ذلك، تعمل المنصات الناشئة في الصين، مثل Douyin (المعروفة باسم TikTok دوليًا) وKuaishou (KUASF، Financial)، على إعادة تشكيل مشهد التجارة الإلكترونية. Douyin، على وجه الخصوص، جديرة بالملاحظة لأنها استفادت من محتوى الفيديو القصير لإنشاء تجارب التجارة الإلكترونية؛ وهذا يتنافس بشكل مباشر مع Pinduoduo في التسوق الترفيهي، ويزداد Douyin شعبية بين الجماهير الأصغر سنًا، ويستحوذ على حصة في السوق. علاوة على ذلك، استغل كل من Douyin وKuaishou المؤثرين وقادة الرأي الرئيسيين للترويج للمنتجات، وهي استراتيجية مهمة أخرى تهدد قاعدة مستخدمي PDD الأساسية. كما يقدم كلا المنافسين أسعارًا تنافسية، وأحيانًا حتى أقل من الشركة الأم لـ Pinduoduo.
كما أدى المناخ الجيوسياسي إلى جعل المستثمرين الأجانب أكثر حذرًا بشأن الاستثمار في الصين، وهو ما ينعكس في انخفاض الاستثمار الأجنبي المباشر في الصين منذ عام 2022، مما تسبب في ضغوط هبوطية على تقييمات الأسهم الصينية. تواجه البلاد أيضًا نموًا اقتصاديًا أبطأ، متأثرًا بشيخوخة السكان وانخفاض معدلات الاستثمار وارتفاع تكاليف العمالة. علاوة على ذلك، هناك قلق متزايد بشأن دمج سياسات اشتراكية أعلى في عهد شي جين بينج، والتي تختلف عن التكامل الرأسمالي الأثقل في عهد دنج شياو بينج؛ وهذا قد يفرض ضغوطًا على معدلات نمو PDD على المدى الطويل.
خاتمة
على الرغم من المخاطر المرتبطة بالاستثمار في الصين في الوقت الحالي، فإن تقييم PDD Holdings يبدو جذابًا بشكل لا يصدق. وأعتقد أن الاستثمار سيستمر في النمو بسرعة كبيرة على مدى السنوات القليلة المقبلة بناءً على تقديرات المحللين لأرباحها المستقبلية ومعدلات نمو الإيرادات. كما أن نسبة السعر إلى التدفق النقدي الحر المنخفضة ونمو التدفق النقدي الحر الأعلى بكثير على مدى السنوات الثلاث الماضية مقارنة بأقرانها يجعلان السهم استثمارًا ملائمًا بالتأكيد.
وتستمر الشركة في كونها رائدة في مجال التجارة الإلكترونية التنافسية من حيث التكلفة في الصين، وتظهر التكتيكات مثل اللعبيّة لتعزيز تفاعل المستخدمين كفاءة في قدرتها على الاستمرار في دفع النمو والتنافس مع اللاعبين الناشئين.
الإفصاحات
ليس لدي/لدينا أي مراكز في أي من الأسهم المذكورة، وليس لدينا أي خطط لشراء أي مراكز جديدة في الأسهم المذكورة خلال الـ 72 ساعة القادمة.
