شهدت فرنسا والمملكة المتحدة عدداً من تقلبات أسواق السندات خلال العام الماضي، وتشير نظرة سريعة على التباين بين عوائد السندات الحكومية وعقود المقايضة (وهي مقياس للمخاطر السيادية) إلى أن حالة فرنسا أقلقت المستثمرين بدرجة أكبر. نعتقد أن هذا ربما يعكس شدة التنظيم المالي البريطاني، وإن كان بعيداً عن الكمال.
بلغت المبالغة السياسية حول المالية العامة ذروتها على جانبي القناة، مع الحديث عن الحاجة إلى مساعدة صندوق النقد الدولي. والحقيقة هي أن العبء يقع على عاتق السياسيين لاتخاذ القرارات الصعبة بشأن الضرائب والإنفاق لاستعادة ثقة المستثمرين.
عاصفة ديون تهز بريطانيا.. عوائد السندات تقفز والإسترليني تحت الضغط
إحدى الطرق البسيطة لعزل انطباعات المستثمرين حول الملاءة المالية هي النظر إلى التباين بين العائد على السندات الحكومية ذات تاريخ الاستحقاق المتماثل وأسعار عقود المقايضة، التي تعكس المسار المستقبلي للسياسة النقدية. يمكن اعتبار هذا التباين مقياساً للمخاطر السيادية.
لقد لفتت كل من فرنسا والمملكة المتحدة انتباه مراقبي السندات خلال العام الماضي مع ظهور المخاوف المالية. وعلى هذا الأساس، وعلى مدى أفق مدته 10 سنوات، ارتفع الفارق بنحو 40 نقطة أساس في فرنسا وبنحو 25 نقطة أساس في المملكة المتحدة. ويقارن ذلك بالزيادة المتوسطة لمجموعة السبع والتي تقارب 20 نقطة أساس.
تخفيض التصنيف الائتماني الفرنسي
الخلاصة أن كلا البلدين يُنظر إليه الآن على أنه أخطر، لكن الأحداث في فرنسا عززت القلق نسبياً بين المستثمرين خلال هذه الفترة. وخفضت وكالة فيتش للتصنيف الائتماني تقييم فرنسا الائتماني إلى (A+) من (AA-) في 12 سبتمبر، ما جعلها أقل درجة من المملكة المتحدة.
فيما يتعلق بأعباء الدين العام، فإن فرنسا كما كانت تاريخياً، في وضع أسوأ من بريطانيا. بحلول 2024، بلغ عبء الدين 113% من الناتج المحلي الإجمالي، مقارنة مع 101% في العام المالي 2024-2025 في المملكة المتحدة على مقياس متماثل (ديون الحكومة العامة).
لكن في حين أن مستويات الدين هي المحدد الرئيسي لتكاليف الاقتراض، إلا أنها لا تفسر بالضرورة اتجاه الأسعار. من الأمثلة على ذلك الانخفاض الحاد الأخير في العائدات الإيطالية واليونانية، على الرغم من أن الدين تجاوز 130% من الناتج المحلي الإجمالي.
محافظ بنك إنجلترا: ضعف سوق العمل يقوض نمو اقتصاد بريطانيا
الخطط المالية المستقبلية أكثر أهمية. بالنظر إلى أهداف الاقتراض الصافي التي حددتها كلتا الحكومتين على مدى خمس سنوات، فإن وتيرة التوحيد متشابهة بشكل لافت للنظر. بحلول عام 2029، تخطط فرنسا لخفض عجزها المالي بمقدار 3 نقاط مئوية، من 5.8% من الناتج المحلي الإجمالي في عام 2024. الانخفاض المتوقع هو نفسه بالنسبة لبريطانيا، من 5.7 % في 2024-2025.
رسوم ترمب الجمركية تهدد بتباطؤ نمو اقتصاد فرنسا
بالطبع، المقارنة المباشرة للأهداف الرئيسية لا تكشف لنا إلا عن نوايا الحكومات، وليس عن مدى واقعية تلك الخطط. من هذا المنظور، نعتقد أن الإطار المالي في بريطانيا يمنحه مصداقية أكبر بكثير.
يعود ذلك إلى الأدوار المختلفة التي تلعبها هيئات الرقابة المالية. في المملكة المتحدة، لن يدمج مكتب مسؤولية الميزانية، المسؤول عن التوقعات المالية الرسمية، التدابير إلا إذا كانت سياسات مُعلنة. يعني هذا أن على الحكومة توضيح التدابير الضريبية والإنفاقية التي ستدعم أهدافها متوسطة الأجل. وبدون خطة، تخاطر بأن يعتبر مكتب مسؤولية الميزانية أن الحكومة ستُخفق في الالتزام بقواعدها المالية.
تضع فرنسا، من حيث المبدأ، سياسات متوافقة مع القواعد المالية للاتحاد الأوروبي، ولكن لا توجد آلية إنفاذ فعالة. كما أن الإجراءات التصحيحية من المفوضية الأوروبية طُبقت بشكل فضفاض تاريخياً.
على سبيل المثال، في أحدث خطة مالية متوسطة الأجل، التزمت الحكومة بخفض العجز، لكنها فشلت في تفصيل مصادر المدخرات بعد عام 2025. وهذا يجعل الخطط الفرنسية عرضة لمخاطر تنفيذية كبيرة، كما يُظهر الجمود بشأن مشروع قانون 2026.
كيفية الاستجابة
في كلا البلدين، برز الحديث عن الحاجة إلى مساعدة صندوق النقد الدولي. ونعتقد أنه بعيد جداً عن موجباته. تقليدياً، أقرض صندوق النقد الدولي المال لدول غير قادرة على سداد ديونها أو وارداتها بالعملة الأجنبية بسبب أزمة في ميزان المدفوعات. في المملكة المتحدة، على عكس عام 1976، العملة ليست في حالة سقوط حر.
من المسلم به أن صندوق النقد الدولي أنقذ جزئياً حكومات أوروبية، مثل اليونان والبرتغال، لكن ذلك لأنها شهدت إضراباً للمشترين أدى إلى تحرك غير منظم في السوق. نعم، شهدت العائدات في فرنسا والمملكة المتحدة ارتفاعات حديثاً، لكن إعادة التسعير جاءت بشكل منظم، ولا توجد أي مؤشرات على تراجع الطلب على ديون أيٍّ من الدولتين.
في الواقع، يقع العبء الأكبر على عاتق الحكومات لترتيب أوضاعها الداخلية. إن الجمع بين ارتفاع أسعار الفائدة وانخفاض النمو وضغوط الإنفاق المتزايدة باستمرار يعني أن الطريق إلى الاستدامة المالية يمثل تحدياً سياسياً. ولكنه يحمل أيضاً فوائد. فمن خلال تقليل حالة عدم اليقين بشأن آفاق السياسة المالية، قد يكون المكسب هو تحول إيجابي في ثقة المستثمرين وزيادة استقرار الاقتصاد.
